دور البورصة في التمويل

خطة البحث:

       مقدمة

     المبحث الأول : ماهية البورصة.

     المبحث الثاني : نشاط البورصة.

     المبحث الثالث : البورصة : الوظائف- الدور- التجارب .

    خاتمة

لتحميل البحث كاملا إضغط على الرابط التالي: http://www.eyesfile.com/zy1nw5st1y8i/دور_البورصة_في_التمويل.rar.html

         المـقــدمــــــــــــة

          مع تزايد الانفتاح المالي و التحرير للمعاملات المالية ، برزت أهمية التمويل المباشر كأحد الآليات  الهامة ، وتبلورت فكرة تطويرها بالحاجة إلى تحقيق التنمية الاقتصادية و الاجتماعية.

     فالأسواق المالية عامة ، و البورصة خاصة تمثل القناة التي تنساب فيها  الأموال من أفراد و مؤسسات  و قطاعات في المجتمع إلى أفراد و قطاعات أخرى ، فهي جهاز تمويلي تقوم بدور رئيسي في تعبئة  المدخرات و توجيهها نحو الاستثمار في مختلف القيم و الأدوات المالية...

     وفي ضمن هذا السياق نشات الحاجة إلى إنشاء مؤسسات تتخصص في عملية التمويل ، وتسمح  بتدخل وسطاء ماليين للتوفيق بين الطالبين و العارضين بصفة عامة.

           و باعتبار البورصة جزء من السوق المالي ، فاءن الكفاءة في البورصة يعتبر من أهم الجوانب الرئيسية لدراسة نشاط هذه السوق ، و الذي ينطوي في مضمونه على التخصيص الكفء للموارد المالية  المتاحة مما يستدل به على فعالية النشاط داخل البورصة من حيث حجم المعاملات ، و تسعير الأوراق  المالية ،و تحقيق الأرباح...

     و تؤدي البورصات العالمية دورا هاما في الاقتصاديات ، باءعتبارها ذات كفاءة عالية ، تقوم على أجهزة الكمبيوتر ، و الاتصالات المعلوماتية ، باء مداد المتدخلين عن أوضاع البورصة و أحوالها المستقبلية ، مما ساعدها على جذب المستثمرين و إقامة المشاريع و تحقيق التنمية الشاملة.

            و الجزائر كغيرها من الدول تبنت حديثا فكرة إنشاء بورصة استكمالا للمسار الإصلاحي ، و تمهيدا للانتقال إلى اقتصاد السوق من اجل مواكبة التطورات الاقتصادية .

     و بناءا على أهمية البورصة نطرح الإشكالية التالية :

     ما هـو دور البـورصـة فـي تـــمويـل اقتـصاديـات الـدول ؟ 

    ويندرج تحت هذه الإشكالية أسئلة فرعية ، وفي مقدمتها الأسئلة التالية :

     - ما المقصود ببورصة القيم المتداولة ؟

     - ما هي القيم والأدوات المتداولة داخل البورصة ؟ ومن هم المتدخلون في النشاط المالي ؟

    - ما تقيم أداء بورصة الجزائر ؟

     و لأجل دراسة شاملة لموضوع دور البورصة  تناولنا تقسيم البحث إلى النقاط التالية :

     المبحث الأول : ماهية البورصة.

     المبحث الثاني : نشاط البورصة.

     المبحث الثالث : البورصة : الوظائف- الدور- التجارب .

      الـــمبحــث الأول :  مـــــاهـــيــة الــبـــورصـــة                                                                                     

       إن للبورصة دور هام في اقتصاديات معظم الدول لما لها من أهمية حيوية في تمويل الأنشطة   الاقتصادية و تحقيق التنمية الدائمة بكفاءة عالية ، وعلى ذلك تبدو أهمية البورصة عند الاقتصاديين .

      و سنتناول في هذا المبحث عرض لماهية البورصة ، من حيث النشأة و التطور ،و أنواع البورصات ،  وشروط قيام بورصة فعالة ،و مختلف الأدوات المتداولة بالبورصة ضمن الطالب التالية .

   

    المطلب الأول : مـــفهــوم الـبورصــة و تــاريــخ نشــأتــها

         الــفــرع الأول : مــفــهـوم الــبورصـــة :

     هناك العديد من التعاريف للبورصة ، اختلفت في العديد من الجوانب و اتفقت في جوانب أخرى   ومنها نذكر:

    * البورصة "هي سوق التعامل بالأوراق المالية بيعا ، وشراء، أو هي سوق الأوراق المالية بكافة  

        أنواعها،و أشكالها "^{([1] )}

*  البورصة بالمفهوم الاقتصادي "هي مكان يلتقي فيه البائعون و المشترون – من خلال سماسرة – لتبادل سلعة هي الأسهم و السندات ، وتعرف بسوق المال طويل الأجل ، وهي اقرب من السوق الكاملة"^{([2] )}

    *  البورصة أو سوق التداول " هي سوق ثانوية تقوم بأداء دور مزدوج ، فهي تعمل على التقاء العرض  بالطلب ، حيث أن أداتها ممثلة في قيم منقولة "(3 )

·        البورصة "هي سوق منظمة ، تنعقد في مكان معين ، وفي أوقات دورية بين المتعاملين في بيع وشراء  الأوراق المالية  التي تصدرها الشركات و الدول " ⁽⁴⁾

    من جملة التعاريف السابقة نستخلص تعريفا شاملا للبورصة على أنها :

     سوق منظمة ، يلتقي فيها دوريا أعوان مختصون معتمدون – السماسرة – لإبرام صفقات بيع أو   شراء لقيم منقولة : الأسهم ، السندات ، المشتقات المالية   فالبورصة إذن تختص بالتمويل طويل الأجل ، تقوم بتعبئة المدخرات و توجيهها نحو الاستثمار في  مختلف الأدوات ،مما يحقق حركية و سيولة أكثر في السوق .

       الــفـــرع الــثــانــي :تـــاريــخ نشـــأة الـــبورصــة

     عرفت المجتمعات وجود مؤسسات للبورصة منذ سنوات قديمة ، إلا أنها لم تظهر بالشكل التنظيمي   المعروف حاليا ، وقد مرت بمراحل كثيرة و متعددة .

     ترجع نشأة الأسواق إلى الرومان الذين كانوا أول من عرف الأسواق المالية بإنشاء  collegin  marcaterum      في القرن الخامس قبل الميلاد ، كما انشأ اليونان متجر المقايضات في أثينا ، و كانت   تلك الأسواق شبيهة إلى حد كبير بورصات التجارة في عصرنا الحاضر .

    و تعود تسمية البورصة إلى القرن السادس عشر إلى مدينة بروج bruges"" في بلجيكا ^{(5 )}  نسبة   إلى احد الفرسان البلجيك فان دور بورس "van de bourse" حيث كان من كبار التجار الأغنياء  و الصيارفة المهمين الذين يقومون بصفقات تجارية من بيع و شراء.   

       و ظهرت منذ ذلك الوقت البورصات وانتشرت بقوة ، ومن أقدمها بورصة انفر بأمستردام عام 1608  فرانكفورت ، برشلونة ، ليون ، تولوز ، بورصة نيويورك 1893 ، بورصة ليفربول 1873 .

    ومع القرن العشرين أصبحت البورصة هي السوق الرئيسية في السوق المالي ،تتيح للمتعاملين إمكانية      التعامل بالأوراق المالية على مختلف أشكالها ودون مصاعب ، الأمر الذي يوفر قدرا من السيولة و يحقق

 الأرباح المطلوبة .

    

   المطلب الثاني : أنـــواع الـــبورصات

     يمكن تصنيف البورصات إلى أنواع متعددة كمايلي: ⁾[3] ⁾  

   أنواع البورصات من حيث التداول :

أ‌-      بورصة البضائع الحاضرة : وهي سوق منظمة ، متخصصة في بيع وشراء السلع المتجانسة ذات الأهمية الإستراتيجية كالقطن ، السكر ، البن ، القمح ...و تعرف أيضا باسم " البورصة التجارية ".

تسمح هذه البورصات المتخصصة بتمويل الأسواق بكل أنواع السلع اللازمة ، وحسب أسعار العرض و الطلب .

ب‌-  بورصة العقود الآجلة : هي بورصة عقود ثنائية مضمونها التزامات قائمة على بضائع آجلة ، و يمكن دفع فرق السعر المتحقق حين تصفية العملية .

ج- بورصة المعادن النفيسة : وهي البورصة التي تتداول فيها السلع المعدنية النفيسة ، كالذهب ، والفضة و الألماس...

د- بورصة القطع "العملات" : حيث يتم تداول النقود فعليا في عمليات البورصة، بمعنى تبادل العملات عن طريق الصرف الآجل ، أو العاجل .

ه- بورصة الخدمات : تجمع البورصة أشكالا متعددة من الخدمات منها السياحة و الفنادق ، بورصة التامين، بورصة النقل و تأجير السفن .

و- بورصة الأفكار : تعد من احدث أنواع البورصات ،يتم فيها عرض وبيع الحقوق ، كحقوق الاختراع ، حقوق العلامات التجارية ، صفقات الإشهار ...

ي- بورصة الأوراق المالية : وهي سوق منظمة ، تتداول فيها الأسهم ، والسندات ، و المشتقات المالية

تتحدد فيها الأسعار وفقا للعرض و الطلب ، وتنقسم  بورصة الأوراق المالية من حيث الوظيفة إلى سوقين:^{([4] )}

السوق الأولية"سوق الإصدار": وهي السوق التي يتم فيها التعامل بالإصدارات الجديدة لأول مرة عن طريق ما يعرف بعملية الاكتتاب على شكلين:

-الاكتتاب العام لأول مرة من قبل الشركات عند التأسيس .

-الاكتتاب المغلق لزيادة رأس مال الشركات بعد التأسيس .

السوق الثانوية "سوق التداول ": وهي السوق التي يتم فيها تداول الإصدارات القديمة التي تم إصدارها في السوق الأولية ، حيث يتم التفاوض حول الأوراق المالية بيعا وشراء .

 و ينقسم سوق التداول من حيث التسجيل إلى قسمين – نوضحه فيما يلي-

أنواع البورصات من حيث التسجيل : تنقسم بورصة الأوراق المالية من حيث التسجيل إلى قسمين: ^{([5] )}

أ‌-       سوق منظمة (رسمية): هي سوق تعمل بشكل رسمي ، وتمارس فيها المعاملات على ضوء قواعد  ونظم محددة ، وتحت رقابة حكومية ،  ويتطلب التعامل في الأوراق المالية أن تكون هذه الأوراق مسجلة في  تسعيرة البورصة ، ويشترط

    لتسجيل الأوراق المالية للشركات المقبولة في السوق الرسمية الشروط التالية :  

-  نشر تقرير عن أرباحها ، وكذا كل ما يتعلق بالحسابات الختامية لكل دورة مالية .

-  الحصول على موافقة لجنة الأوراق المالية بخصوص الأوراق المقبولة للتسجيل في تسعيرة البورصة.

     فالسوق الأولي ، والثانوي  هي أسواق منظمة يجرى التعامل داخلها في مكان محدد ، و بقوانين صارمة

     و التعامل بأسلوب المزاد العلني على الأوراق المالية ، حيث تسود هذه الأسواق المنافسة الكاملة وصولا

     إلى أفضل الأسعار  و التي يتم  بها  تنفيذ العمليات. و بالتالي نجد أوراق مالية موحدة وتسعيرات  

     متطابقة.     

    و من أمثلة البورصات المنظمة نذكر "بورصة طوكيو ، بورصة نيويورك" ^{([6]  )}

   ب-  سوق غير منظمة (غير رسمية) : هي تلك الأسواق التي لا تخضع للمحددات و الأساليب النظامية

     لنشاط  البورصة الرسمية ،حيث تختص بتداول الأوراق المالية لكل الشركات التي تعمل خارج مجال

     البورصة ( أي خارج السوق الرسمية )، وتلك الأوراق غير مستوفاة لشروط البورصة ، فأسعارها غير

    رسمية ، و غير مقيدة بتسعيرة البورصة.

     و يضم السوق الغير منظم كل من السوقين :

     1-السوق الثالث : هو سوق غير منظم ، يتكون من السماسرة غير الأعضاء في البورصة المنظمة،

     يجرى التعامل فيه بأوراق مالية خارج البورصة الرسمية ، و السبب في قيام هذا النوع من الأسواق

     هي الصعوبات التي غالبا ما تقابل المؤسسات عند بيعها لكميات كبيرة من الأوراق المالية المقيدة في

     أسواق الأوراق المالية . واهم المؤسسات التي تنشط في هذا السوق : المؤسسات الاستثمارية كبيرة

     الحجم كصناديق المعاشات، حسابات الأموال المؤمن عليها التي تديرها البنوك التجارية.

   2- السوق الرابع :هو سوق غير منظم، يجرى التعامل فيه بأوراق مالية غير مقيدة في التسعيرة الرسمية

     ولا مجال للوساطة في هذا النوع من الأسواق  حيث يجرى التعامل بسرعة و بتكلفة بسيطة من خلال 

    شبكة اتصالات الكترونية . " و تمثل المعاملات خارج البورصة الأمريكية الجزء الأكبر من النشاط  

     المالي حيث سجل ما قيمته 9.2 ترليون دولار عام 1996 للمعاملات المستقبلية"^{([7]  )} 

     و نوضح فيما يلي مخطط هيكل أسواق الأوراق المالية :

                            

                                                أسواق الأوراق المالية

                           سوق الإصدار                                     سوق التداول

                                                                      

                                                                    

                                                                     سوق منظمة            سوق غير منظمة                                                                   

                          السوق الأولية                         السوق الثانوية           السوق الثالث

                                                                                                السوق الرابع        

   المصدر : حسين بني هاني ، الأسواق المالية : طبيعتها- تنظيمها- أدواتها المشتقة ، دار الكندي ، الأردن ، 2002 ، ص 20 .    

  

    أنواع البورصات من حيث التعامل الجغرافي :

أ‌-      بورصات محلية : وهي بورصات محدودة التعامل في النشاط الإقليمي ، تتميز بصغر حجم المعاملات.

ب‌-   بورصات عالمية (دولية) : هي بورصات كبيرة الحجم تمتد معاملاتها إلى دول أخرى .   

  

المــطلب الــثالث: شــروط قـــيــام الـبـورصــة     

      لأجل قيام بورصة فعالة تسمح للمؤسسات الاقتصادية من تمويل توسعاتها الاستثمارية ، وكذا تمويل

      عجز ميزانية الدولة من خلال الأعوان ذو الفائض المالي ، ينبغي توفر جملة من الشروط الأساسية

       لضمان أداء البورصة لنشاطها ،و منها نذكر:^{([8] )}                                                                             

·       وجود مكان محدد و معلوم عند كافة المتعاملين و الراغبين في التعامل.

·       وجود حجم كاف من المدخرات المعروضة للاستثمار ، و تعدد الأدوات المالية المطروحة للاستثمار.

·       نشاط متنوع لمؤسسات مالية و مصرفية من كافة التخصصات لتؤدي دورها في عدة مجالات  وأهمها

تعبئة المدخرات ، و توليد الاستثمارات.  

·       سهولة الاتصال بين المتعاملين ، و تطوير أجهزة التسجيل ، و نظم المعلومات داخل البورصة ^([9])

·       تحديد ايطار قانوني و قواعد خاصة لتنظيم و رقابة المعاملات التي تتم داخل البورصة ، و لحماية

المتعاملين من المخاطر.

·       ضرورة النمطية في المعاملات المالية وهي الوسيلة التي يمكن بها توليد سوق ثانوية فعالة .

·       الانفتاح الكبير على البورصات العالمية ، ومواكبة تكنولوجيا الدول المتقدمة و التكيف مع التحولات .

و عموما حتى تتحقق بورصة فعالة ، و نشطة يجب العمل على تحقيق الكفاءة الإعلامية الكافية من حيث توفير المعلومات الاقتصادية و المالية و الإحصائية للمتدخلين بالبورصة ، والتخفيف من الأعباء الضريبية

وكذا وجود حد أدنى من الاستقرار السياسي لدعم نشاط البورصة.

       المطلب الرابع : المنتوجات المالية المتداولة بالبورصة

     " إن السوق المالي هو سوق التمويل طويل الأجل، تمثل البورصة الجزء الرئيسي منه في عملية 

       التمويل^{"([10] )}

        ويتم التعامل داخل البورصة بقيم منقولة متعددة ، نوضحها كما يلي:

    1 – المنتوجات المالية التي تمثل جزءا من ملكية الشركة "الأسهم"

     تمثل الأسهم مقدار الاشتراك أو الاكتتاب في رأسمال الشركة ، و بالتالي فاءن كل من رأس المال الفعلي

     و رأس المال المساهم فيه، ورأس المال المعلن^([11]) هي مصطلحات تعبر عن القيمة الكلية للأسهم

     المكتتب  فيها ، ونميز بين نوعين من الأسهم :

·       الأسهم العادية: هي وثيقة مالية تطرحها الشركة بقيمة اسمية ثابتة للاكتتاب العام في السوق الأولية ،

وتداولها في السوق الثانوية لآجال طويلة ليس لها تاريخ استحقاق محدد طالما الشركة قائمة ، وتمنح الأسهم العادية لحامليها حق الاشتراك في مجلس إدارة الشركة ، و أولوية الاكتتاب باسهم جديدة ، و الحق في نقل الملكية ، و تصنف في المرتبة الثالثة من حيث الحصول على التوزيعات . 

·       الأسهم الممتازة : وهي الأسهم التي تلجا إليها الشركة عند الرغبة في زيادة رأس مالها ، حيث تطرحها للاكتتاب في السوق المالي بقيمة اسمية ثابتة .  وتتميز بأولوية حصول حامليها على التوزيعات  عند التصفية للشركة ، و تحدد توزيعات السهم الممتاز بنسبة ثابتة من القيمة الاسمية ، ولا يحق لحامليها الاشتراك في إدارة الشركة .  

2- المنتوجات المالية التي تمثل دينا على الشركة "السندات"

تعرف السندات على أنها "التزام مالي تعاقدي يتعهد بموجبه المقترض –المصدر للسند- تقديم مدفوعات إلى المقرض- المحتفظ بالسند-  و التي هي فائدة ، تدفع خلال عدد محدود من السنوات ، بالإضافة إلى أصل المبلغ"^([12])

تعد السندات  وسيلة تستعملها الشركات للحصول على رؤوس أموال في شكل ديون طويلة الأجل،  و تتميز بالخصائص التالية:

-         ذات عائد ثابت.

-         أولوية الحصول على كافة حقوقهم إذا ما تم تصفية الشركة .

-         تتميز بمخاطر أهمها : تقلبات أسعار الفائدة ، و إمكانية الاستدعاء عند انخفاض أسعارها 

و من أشكال السندات نذكر ^([13])  :

* السندات القابلة للتحويل إلى أسهم .

* السندات بكوبونات .

* السندات المضمونة بأصول .

* السندات بمعدل فائدة متغير .

* السندات المرتبطة بالمؤشرات .

3- المنتوجات المالية المتطورة " المشتقات المالية"

هي أوراق مالية على شكل عقود ، تشتق قيمتها من قيمة الأصل موضوع التداول ، وتتنوع تلك الأصول مابين مؤشرات البورصة ، المعادن الثمينة ، العملات الصعبة ، أسعار الفائدة ...

و تتداول في البورصة أشكال من الأوراق المالية :

* عقود الخيار.

* العقود الآجلة .

* العقود المستقبلية .

* عقود المبادلة . 

     المبحث الثاني : نـــشاط الـــبورصـــة

     تمثل البورصة مجالا واسعا لتداول مختلف الأوراق المالية ، حيث تسمح بنشاط عدد كبير من المتدخلين

     بالتفاوض حول تسعيرة البورصة بيعا وشراء للقيم المنقولة ، ويحكم نشاط العمليات داخل البورصة

     هيئات رقابية مختصة بالنظام الداخلي للبورصة لأجل ضمان السير الحسن للمعاملات .

     وهو ما سنحاول توضيحه ضمن المطالب التالية .

   

     المطلب الأول : الــهيـــئات الــمنـظــمة للــبورصــة     

      بهدف حماية المدخرين ، وتفاديا لكل التجاوزات التي يمكن أن تحدث في البورصة ، فاءنها تخضع

     إلى تنظيمات رقابية من طرف لجان مختصة بالنظام الداخلي للبورصة ، تتأكد من صحة المعاملات ،

     و سلامة الممارسات ، واهم تلك الهيئات الرقابية نذكر : ^{([14] )}

     أولا : اللجنة العليا لبورصة الأوراق المالية : و تمثل الإدارة العليا في البورصة ، تتكون من مجموعة

     من الأعضاء ، يقومون بالمهام التالية :

  ×الإشراف على سير العمل في البورصة و العمليات الجارية فيها .

  ×تنفيذ القوانين واللوائح المنظمة للبورصة .

× الإشراف على الأسعار ، بتحديد أسعار الأوراق المالية التي تلتقي عندها جميع عروض البيع والشراء

و الإعلان عنها .

×  تسجيل الشركات و الهيئات التي تعقد صفقات بالبورصة .

ثانيا : اللجان الفرعية لبورصة الأوراق المالية : تتشكل هذه الهيئة من لجان فرعية تعمل على تنظيم و مراقبة جميع المعاملات بالبورصة ، واهم هذه اللجان نذكر :

 ×لجنة التأديب : وتختص في فصل المخالفات بين أطراف العمل داخل البورصة .

 ×لجنة التحكيم : تعمل على حل المنازعات بين أعضاء البورصة و الوسطاء.

× لجنة التسعيرة : و تهتم بتحديد أسعار الأوراق المالية الرسمية ونشرها في البورصة .

 ×لجنة قيد الأوراق المالية : تختص هذه اللجنة بقبول أو رفض أوراق الشركات في جدول التسعيرة .

 ×لجنة المقاصة : تقوم باء جراء المقاصة بين عمليات أعضاء البورصة من بائعين ومشترين .

 ×لجنة المراقبة : وتهتم بمراقبة أوضاع السوق ، وحركات الأسعار ، وطبيعة العمليات .

 ×لجنة السماسرة : تختص هذه اللجنة باختيار السماسرة  وفقا للشروط الواردة في قوانين البورصة .

ثالثا : عضوية البورصة : تتكون الجمعية العمومية في البورصة من ثلاث مجموعات من الأعضاء :

 ×الأعضاء المنظمون : وهم المصارف ، الشركات ، صناديق الادخار التي تعمل في مجال الأوراق المالية.

 ×الأعضاء المراسلون : وهم السماسرة المقيدون في البورصات الأجنبية .

 ×الأعضاء ا لعاملون :وهم السماسرة ، ومساعدوهم (الوكلاء ، الوسطاء ، صناع السوق..)

 المطلب الثاني : الــمتــدخــلــون فــي بـورصة الأوراق المالية    

ينشط في البورصة عدد كبير من المؤسسات و الشركات المقيدة ضمن تسعيرة البورصة ، ويمكن توضيح المتدخلون على مستوى البورصة كما يلي :

·       عارضوا رؤوس الأموال (المقرضون ) : وهم أولئك الذين لديهم فائض في السيولة ، ولا يرغبون في تركها جامدة من غير توظيف ، فيدخلون البورصة بغرض استثمار أموالهم ، واهم هؤلاء المستثمرين

نذكر :^{([15] )}  

    

-         شركات التامين – صناديق الادخار و التوفير – صناديق المعاشات – البنوك التجارية- تجمعات التوظيف المشترك التي تكون مانحة لرؤوس الأموال .

·       طالبوا رؤوس الأموال (المقترضون) : يمثلون الفئة التي تكون بحاجة إلى أموال ، حيث تؤمن هذا

الاحتياج عن طريق إصدار الأوراق المالية في سوق رأس المال ، ويشترط في مصدر هذه الأوراق أن يكون مؤسسة ، أو بيت سمسرة ، أو شركات استثمار ، كما يمكن أن تصدر بعض الأوراق المالية كالسندات من هيئات خاصة أو حكومية كالبنك المركزي ، الخزينة .

·       الوسطاء الماليون : يقوم الوسطاء بدور مهم في البورصة من حيث الالتقاء بين عارضي رؤوس الأموال و الطالبين عليها  ، ويتدخل في البورصة عدد من الوسطاء منهم نذكر : ^([16])  

  - سمسار الأوراق المالية : هو وسيط مالي ، يتلقى أوامر العملاء بالبيع و الشراء في الأوراق المالية ،                 ويقوم بتنفيذها نيابة عنهم ، وبمعاونة مساعديه ، مقابل سمسرة (عمولة) محددة باللائحة تدفع من الطرفين

   و يمارس مهنته منفردا أو كشريك متضامن في شركة سمسرة ، ونذكر مساعدو السمسار:

  - المندوب الرئيسي : يعمل لحساب السمسار في مساعدته في تنفيذ الأوامر داخل المقصورة مقابل اجر  

    ودون أن يكون طرفا في العمليات التي يعقدها السمسار .

-         الوسيط : هو أداة اتصال بين العميل و السمسار ، يتلقى الأوامر من العميل و يبلغها للسمسار المقيد عنده  مقابل عمولة بسيطة من الصفقة .

-         صانع السوق :  يمكن للوسيط أن يقوم بدور صانع السوق بالبيع والشراء للأوراق المالية وذلك بترخيص لجنة البورصة  ، ويحق له أن يعمل لصالحه أو لصالح عملائه .

يقوم صانع السوق بدور مهم في البورصة ذلك انه يكون مشتري عندما يكون السمسار بائعا ، وهو

بائع عندما يكون السمسار مشتريا.

-         المتخصصون : المتخصص هو سمسار مالي ، يتدخل في البورصة للتعامل في أوراق مالية محدودة

يتم تداولها في مركز واحد .

-         شركات المقاصة و التسوية : تقوم هذه الشركات بدور مكمل لعمل السمسار أو شركة السمسرة من حيث استكمال العمليات التي قامت بها شركات السمسرة ، و تسوية المراكز المالية بين المتعاملين.

 الــمطلب الــثالــث : عــمــلــيات الــبــورصــة

 إن البورصة بمفهومها الصحيح تعني عمليات بيع وشراء للأوراق المالية بين المتعاملين لآجال مختلفة ،

 ويتم إبرام العمليات داخل البورصة حسب الالتزامات الزمنية إلى نوعين : ^([17]) 

1 – العمليات العاجلة "الفورية": وهي تلك العمليات التي يتم فيها دفع الثمن للبائع حالا، و تسليم القيم المتداولة للمشتري مباشرة ، أو خلال فترة قصيرة لا تتعدى يومين .

فالجوء إلى هذا الأسلوب من قبل المستثمرين يعود لسببين :

·       الرغبة بالاحتفاظ بالأوراق المالية المشتراة لفترة زمنية بغية الحصول على الإيرادات المنتظمة .

·       قصد المضاربة عند ارتفاع أسعارها ببيعها ، و الحصول على سيولة نقدية فورية .

2 – العمليات الآجلة : تمثل الجزء الأكبر من عمليات البورصة ، ويقصد بها تلك العمليات التي تمنح

للمتعاملين إمكانية بيع وشراء الأوراق المالية لآجال متباعدة في الزمن ، أو لفترة متفق عليها مسبقا تسمى

"موعد التصفية" وعادة ما يكون بعد شهر ^{([18])  .}

 وتتم عمليات التصفية الآجلة في البورصة على نوعين :

أ‌-      عمليات آجلة قطعية : يتم الالتزام بتنفيذها في تاريخ التصفية النهائي ، حيث يدفع المشتري قيمة الأوراق المالية ، و يسلم البائع الأوراق موضوع العقد ، ولا يمكن التراجع عن تنفيذها وهو ما يؤدي إلى تعريض احد طرفي العقد إلى خسارة .   

ب- عمليات اجله بشرط :   يتم تنفيذ الصفقة في تاريخ التسوية باء تفاق بين الطرفين ، كما يمكن التراجع عن التنفيذ بشرط متفق عليه وقت إبرام الصفقة ، ومن أشكال العمليات الآجلة بشرط نذكر :  

·       عمليات آجلة بشرط التعويض : و هي العمليات التي تمكن المتعاقدين من تنفيذ الصفقة في موعد

التسوية  أو الامتناع عن التنفيذ في مقابل دفع مكافأة (تعويض) .

·       عمليات آجلة بشرط الزيادة (عقود الخيار) : تمكن هذه الصيغة المتعاقدين من تنفيذ الصفقة في موعد

التسوية ، أو إلغاء العقد من احد الطرفين على أن يدفع تعويضا للطرف الآخر كحق اختيار.

·       عمليات آجلة بشرط الانتقاء : (عقد خيار مزدوج) : يتضمن التعويض سعر خيارين (خيار شراء،وخيار بيع) وللطرف المتعاقد حق الخيار في تنفيذ الصفقة في موعد التصفية على حسب تحركات الأسعار.

·       المرابحة و الوضيعة : وهي تلك العمليات التي تتضمن نوعا من التسهيلات في التعامل ،حيث تخول

أنظمة البورصة للمتعاملين  تأجيل موعد تسوية صفقاتهم إلى المواعيد المقبلة في مقابل دفع عمولة من المشتري تسمى "المرابحة "، وعمولة من البائع تسمى "الوضيعة". ^{([19] )}  

    المطلب الرابع : تسعيرة البورصة و أوامر التنفيذ

    الفرع الأول : تسعيرة البورصة

    و تتمثل في الطرق المتبعة في تحديد العرض والطلب لكل ورقة متداولة ، وبالتالي تحديد سعرها داخل

    البورصة ، ونشره ، و الذي يتم على أساسه تنفيذ أوامر العملاء المسلمة للوسطاء عند سعر محدد ،

    وهناك أربع  طرق لتحديد سعر الورقة المالية داخل البورصة : ^([20])  

1-   تسعيرة المناداة :  وتتم باجتماع جميع ممثلي العروض والطلبات حول مقصورة البورصة ،

 حيث ينادونا بأعلى أصواتهم بقرارات البيع و الشراء للكميات ، وحدود الأسعار المقدمة ،حتى يتم   التوازن فينشر السعر التوازني على اللوح الالكتروني ،  ونشير إلى انه يتم إعلان  الجلسة بسعر  افتتاحي ، وتنتهي الجلسة بسعر إقفال توازني.

       ونظرا للفوضى الناجمة في مجالس البورصة ، فاءنه يتم التعامل بالإشارات بين الوسطاء للإشارة  

       على اقتراحاتهم .  من مزايا هذه الطريقة هو ضمان الشفافية لتسعير الأوراق المعروضة وعليه تم  

       اختيارها كتقنية تسعير لأكثر القيم حيوية وتداول.

2-   تسعيرة الدرج : لا يختلف تسعير الأوراق المالية عن الطريقة السابقة ، إلا انه يتم في هذه الطريقة

تجميع العروض والطلبات في أدراج خاصة بكل نوع من الأوراق المالية حتى يسهل عملية فرزها ،

وبعد عملية الفرز يتم تحديد سعر التوازن للأوراق المالية التي تلتقي عندها جميع العروض و الطلبات

3 – تسعيرة الصندوق : يلجا  إلى هذه الطريقة عندما تكون عروض البيع والشراء كثيرة و متنوعة ،

وهي طريقة كثيرة الشبه بتسعيرة الدرج ، يتم تجميع العروض والطلبات في أدراج خاصة ، وتتدخل  

لجنة البورصة (لجنة التسعيرة) في تجميع كل الأوامر في صندوق واحد ، ومن ثم تحديد سعر التوازن

         4  - تسعيرة المعارضة والمقابلة :  تجمع هذه الطريقة بين تسعيرة المناداة ، وتسعيرة الدرج  كون

الأوامر تسجل بشكل عام كما هو في حالة الدرج ، إضافة إلى ذلك فاءن  هذا الالتزام الكتابي يمكن

 أن يتم بمعارضة شفوية على التسعيرة التي لا تحقق طلباتهم، وذلك عن طريق المناداة .

  

·       وتمر عملية التسعير للأوراق المالية على مرحلتين :

-         مرحلة ما قبل افتتاح الجلسة : و يتم تجميع الأوامر المحصل عليها قبل الافتتاح الرسمي للجلسة ،

و تتضمن الأوامر بالسعر الأفضل ، و السعر المحدد ، وهي أوامر تساعد في تحديد سعر الافتتاح النظري.

-   مرحلة ما بعد افتتاح الجلسة :  تتم الصفقات ابتداء على أساس السعر النظري السابق الذي حقق

   سعر التوازن عنده  تلاقي العرض والطلب و بتم تنفيذ الأوامر وفق قاعدة معينة .

الفرع الثاني : أوامر التنفيذ 

يعتبر الأمر بمثابة التفويض الذي يمنحه العميل للوسيط المالي في البورصة لأجل تنفيذ العمليات المتعلقة

بشراء ، أو بيع الأوراق المالية بشروط محددة ، ومبينة بوضوح ، وعموما هناك معلومات تقليدية في كل

أمر وهي : ^([21]) 

v   اسم الورقة المالية المرغوب الاستثمار فيها .

v   عدد الأوراق المراد التعامل بها .

v   نوع الصفقة(بيع أو شراء).

v   نوع السوق(اجل أو عاجل) .

v   مدة صلاحية الأمر(يوم، أسبوع ، شهر ، ...، مفتوح).

v   السعر(محدد أو غير محدد).

و بناءا عليه يمكن تصنيف اوامر البورصة إلى الأنواع التالية : ^([22])

1- اوامر غير محددة لسعر التنفيذ :

* الأمر بالسعر الأفضل : هو أمر شراء ، أو بيع للأوراق المالية بسعر السوق المالي ، ويتم تنفيذ الأمر

    بأول سعر محدد في البورصة عند افتتاح الجلسة ، أو بأفضل سعر سائد أذا استلم الوسيط الأمر أثناء

    الجلسة ، وفي كل الحالات يحرص الوسيط على اختيار السعر الأنسب والتنفيذ دفعة واحدة .

* الأمر بسعر السوق : هو أن يطلب العميل من الوسيط شراء أو بيع عدد من الأوراق المالية مهما كان     

  سعر الورقة في السوق ، و يختار الوسيط السعر الأفضل لتنفيذه جزئيا على مدى فترة التداول.

   2- اوامر محددة لسعر التنفيذ :

    * الأمر بالسعر المحدد : هو أمر شراء أو بيع يحدد فيه العميل للوسيط سعر التنفيذ ، وهو أمر بأول سعر  

    إذا ما وصل الأمر قبل جلسة افتتاح البورصة.

    * الأمر بالسعر المحدد بالإيقاف : هو أمر يحدد فيه العميل للوسيط السعر الذي يقف عنده تنفيذ الصفقة  

    بحيث هو أمر بالشراء بالسعر الأفضل أو أعلى منه ، وأمر بالبيع بالسعر الأفضل أو اقل منه .

   3- الأوامر الخاصة : هي اوامر إما مرتبطة أو مرجحة ^([23])  يسلمها العميل إلى الوسيط لتنفيذ الصفقة .

   * فالأولى تكون مرتبطة إحداهما بالأخرى ، أي شراء أوراق مالية من جهة وبيع أوراق من جهة أخرى،    

في نفس البورصة .

  *   أما الثانية تقتضي البيع و الشراء من سوقين مختلفين ، أي شراء أوراق مالية من سوق منخفض 

       الأسعار، وبيع في سوق آخر مرتفع الأسعار ، و الاستفادة من فارق الأسعار .  

   المبحث الثالث :  البورصة : الوظائف –الدور –التجارب

    أصبحت البورصة في الوقت الحالي ضرورة حتمية استلزمتها المعاملات الاقتصادية بين الأفراد و

    الشركات ووجدت أساسا للقيام بمجموعة من الوظائف و الأدوار لأجل تنمية اقتصادية.

    و تجارب البورصات في الدول المتقدمة كثيرة ومتنوعة لما هو في الدول النامية لظروف خاصة ،

    وبناءا عليه ،  سنحاول في هذا المبحث توضيح أهمية البورصة من حيث الوظائف ، و الدور ، ونظرة

    على تجارب البورصات العالمية .

     المطلب الأول  :  وظائف البورصة

     تشكل البورصة آلية هامة في تجميع الموارد و توظيفها في المشروعات الاستثمارية بما يحقق التنمية

    الاقتصادية ، وتؤدي البورصة عدة وظائف من أهمها نذكر :

    * الوظيفة التمويلية : تعمل البورصة على تعبئة المدخرات السائلة و توجيهها نحو المشاريع لما يحقق

    التمويل المطلوب ، فالبورصة تحول مدخرات الأفراد و استثماراتهم إلى الشركات ، وهذه الاستثمارات

    تجمع التمويل اللازم لقيام المشاريع .

   *الوظيفة التثمينية (التسعيرية) : تقوم البورصة باء عطاء مؤشر يومي عن اتجاهات الأسعار للأوراق 

    المالية المتداولة ، وظروف الاستثمار ، حيث أن أسعار الصفقات تعلن بطريقة ظاهرة ، ويمكن لجميع

    المتعاملين رؤيتها ، ثم تسجل حركة الأسعار لجميع العروض و الطلبات في تسعيرة البورصة ، وبالتالي

   تساعد الأفراد و المشروعات على اتخاذ قراراتهم الاستثمارية.^{([24] )}  

   *  الوظيفة الإعلامية : تقدم البورصة معلومات دائمة عن الشركات المقيدة بالبورصة وتعاملاتها في

   شراء وبيع الأوراق المالية ، ومؤشرات أسعار أوراقها المالية ، ومعلومات عن أوضاع البورصة سواء

   للمستثمرين ، أو المدخرين مما يجذب المدخرات ، و يقلل من الخاطر.

    * الوظيفة التوزيعية :  تعد من أهم الوظائف الاقتصادية للبورصة ، حيث تقوم البورصة بوظيفة

   توزيع القيم المتداولة على المستثمرين ، بعرض مجموعة من الأدوات المالية التي تهيئ  للمستثمر فرصا

   أوسع للاستثمار في مختلف الأدوات ، وبأفضل سعر ممكن ، و بأدنى تكلفة .

  المطلب الثاني : دور البورصة

  تؤدي البورصة دورا هاما في الحياة الاقتصادية ، اذ تعمل على تعبئة المدخرات و توظيفها على المدى

  الطويل ، وأصبحت بذلك مقياسا للادخار و الاستثمار ، ويظهر دور البورصة في الاتجاهات التالية :

  الفرع الاول: دور البورصة بالنسبة الاقتصاد :

  تعد البورصة أداة الدولة في تحقيق مجموعة من الأهداف ، ويتضح دور البورصة في النقاط التالية:

  * دفع عجلة الاقتصاد : تقوم البورصة بدور هام في تحقيق التنمية الشاملة في الاقتصاد ، باعتبارها  

  القناة التي تمر منها رؤوس الأموال من الوحدات ذات الفائض إلى الوحدات ذات العجز لأجل تمويل

  المشاريع ، وتحقيق حركية في الاقتصاد ،

  فالبورصة تعتبر جهازا ماليا هاما لتوزيع الادخار على مختلف الوحدات الاقتصادية التي تحقق

 الاستثمارات باعتبارها سوق منظمة تقوم على المنافسة.

* تشجيع و تعبئة المدخرات  ^([25]) :  تقوم البورصة بتعبئة المدخرات مع توفير درجة من السيولة لكل من  

  المدخرين و المستثمرين ، إذ يترتب على عملية التمويل في البورصة تسيل الأوراق المالية و تحويلها

  إلى  أموال قابلة للاستثمار في مختلف قطاعات الاقتصاد الوطني ، كما أن إصدار الأوراق المالية

  بالبورصة  يشجع على تعبئة المدخرات .

و تشير التقارير إلى أن نسبة ادخار المواطنين في الدول المتقدمة تتراوح ما بين 10 % - 15% من دخولهم

و يتم توجيهها إلى التوظيفات المالية للأجل البعيد ^([26]) 

* مؤشر لقياس حالة الاقتصاد : يمكن للبورصة من قياس قوة الاقتصاد الوطني على المدى الطويل او

القصير ، و تعد الحقل الذي تعمل فيه الدولة لتحقيق الاستقرار النقدي عن طريق بيع وشراء الاوراق المالية للتحكم في كمية النقود لمعالجة التضخم و الانكماش، و بالتالي تعد مؤشرات البورصة انعكاسا حقيقيا لحالة

الاقتصاد الوطني .

الفرع الثاني: دور البورصة بالنسبة للمؤسسات :

إن للبورصة دور هام بالنسبة للمؤسسة المقيدة فيها ، و التي قد استوفت الشروط و القوانين الساري العمل

بها في البورصة ، نذكر أهميتها كما يلي :

* الاستثمار في الأوراق المالية : تعد البورصة مجالا واسعا لجميع الشركات التي لها فوائض أو تعاني من

عجز مالي آن تلجا غالى البورصة لتلبية حاجاتها ، سواء بإصدار الأسهم و السندات  ، أو القيام بشراء القيم المعروضة ، و بالتالي تحقيق عائد مالي .

* وسيلة لزيادة رأسمالها : نلاحظ عند حاجة المؤسسة لزيادة رأسمالها أن تلجا إلى تمويل إضافي عن

طريق إصدار أوراق مالية إضافية في السوق الأولية ، ليكتتب فيها الأفراد و المتعاملين و تداولها في السوق الثانوية ، مما يسمح بزيادة رأس مال الشركة و توسيع قاعدة المساهمين .

*تامين جو المنافسة : يقوم نشاط المؤسسات في البورصة على المنافسة التامة طالما أن بيع وشراء الأوراق المالية يتم عند مستويات أسعار متفاوض عليها في تسعيرة البورصة ، و بالتالي يتميز الوضع في البورصة  بان جميع الأسعار التي تتم بموجبها الصفقات تعلن بطريق ظاهرة ، و تسجل في سجلات و تطبع في نشرات مما يمنع من حدوث مضاربات .

  * تقييم وضع الشركة : تقوم البورصة بعملية التقييم الدائم لأوضاع الشركة ، فالتغير في قيمة سهم تعد

  وسيلة هامة للتنبؤ بأوضاع الشركة المستقبلية و إمكانية تحقيق أرباح إضافية و تنمية مواردها المالية .

 الفرع الثالث : دور البورصة بالنسبة للعائلات و المستثمرين :

  يمكن حصر الفوائد التي تعود على القطاع العائلي و المستثمرين بالبورصة في النقاط التالية : ^([27]) 

  * من منظور المر دودية : تمكن البورصة القطاع العائلي من توظيف مدخراته في القيم المنقولة

   المعروضة بالبورصة لأجل الحصول على عوائد .

   * من المنظور الضريبي : كثيرا ما تكون هناك إعفاءات ضريبية على القيم المنقولة (السندات) ويعد

   ذلك من الحوافز التي تشجع القطاع العائلي و المستثمرين من توظيف أموالهم في الأوراق المالية في

   البورصة .

  * من منظور فائض القيمة : يتجه المستثمرين إلى البورصة لتحقيق فوائض مالية من خلال عمليات

   المضاربة التي تجرى بالبورصة بيعا وشراء للا وراق المالية و استغلال الفوارق السعرية لتحقيق

   الأرباح . و منه يمكن القول أن البورصة هي قنوات استثمار أمام  الأفراد ، كما أنها أداة رئيسية

   لتشجيع التنمية الاقتصادية في الدول ، و تحقيق جملة من المنافع الاقتصادية لكل الأطراف المتعاملة بها .  

   المطلب الثالث : تجارب البورصات العالمية

   لاشك أن تجارب البورصات في الدول المتقدمة قد قطعت شوطا بعيدا في هذا المجال ، حيث تتميز

   بوجود نظم قوية وفعالة للمعلومات تتيح للمتعاملين اتخاذ قرارات استثمارية رشيدة ، وذلك بفضل دقة

   المعلومات المقدمة عن الشركات المقيدة في البورصة و أوضاع السوق عامة .

   إضافة إلى دور التكنولوجيا و الاتصالات في معالجة المعلومات لخدمة القرارات ، و تقليل المخاطر ،

   كل هذه المميزات تسمح بقيام بورصات مالية متطورة . و من أهم البورصات العالمية نذكر :

   1- البورصة الأمريكية : ^([28])  تعد "بورصة نيويورك" من اكبر البورصات منذ سنوات ، وترجع إلى عام

    1700 وكان يطلق عليها أحيانا "Big Bang" ، وتقدم بورصة نيويورك مجموعة متكاملة من الخدمات               

    المالية للمستثمرين و المدخرين ، تسجل تداول أكثر من 2500 سهم عادي وممتاز ، و يتم تسجيل تداول

    الأسهم الأجنبية فيها عن طريق شركات الوساطة التي تقوم نيابة عن الشركة المصدرة للقيم بتحصيل

    الأرباح ودفع العمولات .

    والى جانب بورصة نيويورك هناك بورصات أخرى  مثل : شيكاغو،لوس انجلوس،بوسطن،فيلادلفيا،

    و تتميز البورصات الأمريكية بالخصائص التالية :

    × الكفاءة المرتفعة .

    ×تقارير مالية متقدمة عن أوضاع البورصة.

    ×وجود هيئات مختصة لحماية المعاملات داخل البورصة (هيئة لحماية المستثمرين،هيئة لحماية

     المدخرين).

×يتم فرض رسوم على الأوراق المالية الأجنبية .

×تتداول الأوراق المالية إما عن طريق السوق الثانوية ، أو خارج البورصة و التي تمثل الجزء الأكبر من المعاملات .

×من المؤشرات المتداولة"مؤشر داو جونز" الذي يمثل 30 % من بورصة نيويورك، و مؤشر

   "ستاندردبور" يمثل80 %من القيم المتداولة بالبورصة. ^([29])

2-البورصات الأوروبية : تعتبر "بورصة لندن" أهم مركز مالي على المستوى الأوروبي ، وتحتل

        المركز الثالث بعد طوكيو، و نيويورك، انشات عام 1773 بتحويل فروعها إلى بورصات مستقلة

       في برمنجهام،مانشستر،ليفربول،جلاسجو ، يبلغ عدد الأوراق المالية المسجلة إلى ما يزيد عن 60 سهم

       بنسبة 50 % من إجمالي الأوراق المالية المسجلة في بورصات أوروبا.

       تتميز بورصة لندن بالخبرة الواسعة في المعاملات النقدية و المالية الدولية حيث تتم المعاملات فيها

       الكترونيا أو ما يعرف باسم  ^([30])"  Tride Point of  Investment"  ⁽حيث يمكن للمتعاملين إدخال

       الأوامر بأسعار محددة على أجهزة الكمبيوتر الشخصي ، و عند تلاقي الأوامر عند سعر محدد تتم

       الصفقة آليا ، و تسوى المعاملات الكترونيا من خلال غرفة المقاصة .

       من أهم المؤشرات في بورصة لندن "مؤشر فاينانشال تايمز" الذي يمثل 30 % من الأوراق المالية

       المتداولة في البورصة.    

  

3-البورصات اليابانية : تم إنشاء أول بورصة في اليابان ب"طوكيو" عام 1978 و كانت أكثر

        تحديثا و تطويرا مما جعلها كمنافس لبورصة نيويورك ، "وقد وضعت إحصائيات عام 1990 في

       المرتبة الأولى عالميا من حيث حجم التداول الذي وصل إلى 3 مليار دولار ،أي 40 % من مجموع

       التداول العالمي " ^([31])  .

       يتداول في بورصة اليابان مؤشرات عديدة أهمها "مؤشر نيكاي" الذي يتكون من 225  ورقة متداولة

       تمثل 70 % من حجم التداول للأوراق المالية.

     ×من الواضح سيطرة البورصات اليابانية ،ثم الأمريكية ،و بعدها البورصات الأوروبية على نسب

        كبيرة من إجمالي التداول في بورصات العالم .

      4- بورصة القاهرة : تحتل المرتبة الأولى عربيا لما لديها من تجارب في هذا الميدان باعتبارها اقضم  

       بورصة عربية ، انشات في عام 1898 و تعد أهم ، وأنشط البورصات عربيا حيث توسعت نشاطاتها

       حتى بلغ رأسمالها عام 2000 حوالي 35% من إجمالي الناتج القومي ، 230%شركات مسجلة .

     المطلب الرابع : بورصة الجزائر

    بهدف دفع عجلة التنمية الاقتصادية على المستوى الاقتصادي و الاجتماعي ، بادرت الدول النامية إلى

    تبني مجموعة من الإصلاحات ، و الجزائر كغيرها من الدول النامية قامت بإصلاحات جذرية بغرض

    التحول إلى اقتصاد السوق من خلال إعادة الهيكلة ، والتطهير المالي للمؤسسات العاجزة ، و إعادة

    تصحيح مسار القطاع العام ، و إدخال القطاع الخاص أو ما يعرف "الخوصصة"

    كل هذه الإصلاحات الاقتصادية كانت ترمي إلى تحضير المناخ المساعد على إرساء قواعد السوق

    المالية التي لها دور في تفعيل نظام التمويل .

    و بناءا عليه سنحاول دراسة بورصة الجزائر من خلال النقاط التالية .

    الفرع الأول: ظروف إنشاء بورصة الجزائر

    إن إنشاء بورصة الجزائر يدخل ضمن الإصلاحات الاقتصادية التي تفصل بين مرحلتين أساسيتين من

    التحول الاقتصادي:

أ‌-      مرحلة الاقتصاد المخطط مركزيا (1965 – 1988 ): عرفت الجزائر عهد الاشتراكية كنظام اقتصادي مبني على أسلوب التخطيط المركزي، حيث لعبت الخزينة دورا هام في تجميع الموارد

المالية للمؤسسات ثم القيام بتمويل الميزانية العامة ، وتمويل الاستثمارات المخططة ، ومن جهة أخرى

فإن القانون لا يسمح لأي جهة اقتصادية بإصدار قيم منقولة ما عدا الخزينة التي تصدر اذونات الخزينة ، واذونات التجهيز ، أما البنوك التجارية اقتصر دورها على استلام الودائع و المساهمة في تنمية المدخرات و الاستثمارات ، و بذلك نجد تداخل في الصلاحيات افرز عنه آثار سلبية على الاقتصاد.

        فتمويل الاستثمارات في تلك الفترة لم تتولد عنها ضرورة إنشاء سوق مالي، ولم تطرح فكرة إنشاء

        بورصة ، مما الحق بالجزائر أزمة اقتصادية ومالية وعدم القدرة على تمويل النمو الاقتصادي ،

        خصوصا مع تدهور أسعار البترول ، وارتفاع معدلات التضخم ، و تراجع الاستثمارات الإنتاجية

        مما دفع بالاقتصاد الجزائري إلى انتهاج مجموعة من الإصلاحات الاقتصادية للانتقال إلى مرحلة   

        ثانية .

ب‌-  مرحلة الإصلاحات للانتقال الى اقتصاد السوق : كل المخلفات السابقة دعت بالجزائر إلى القيام بجملة

من الإصلاحات الرامية إلى استقلالية المؤسسات ، و تحرير أسعار الفائدة ، و التجارة الخارجية ،

وتشجيع الاستثمار الأجنبي ،و تسطير برامج واسعة لخوصصة المؤسسات العمومية وهو ما دعى إلى إقامة سوق مالي يشكل الركيزة الأساسية لاقتصاد السوق .    

فانطلاقا من قانون 1988 الذي منح الاستقلالية للمؤسسات العمومية ، وصناديق المساهمة صدرت عدة قوانين أخرى تدعم فكرة إنشاء بورصة للأوراق المالية ، حيث بدا التحضير فعليا لإنشائها من سنة 1990 و مرت بعدة مراحل. ^([32]) 

الفرع الثاني: مراحل إنشاء بورصة الجزائر

شرع فعليا في تأسيس بورصة الجزائر في بداية التسعينات ، و مرت عملية إعداد بورصة على عدة مراحل ، يمكن حصرها في النقاط التالية ^([33])  :

 * المرحلة التقريرية(1990- 1993 ):  ظهرت فكرة إنشاء بورصة الجزائر على ضوء نصوص

         قانونية تتمثل في :

 ×المرسوم 90-101 المؤرخ : 27 مارس1990 : ينص على إمكانية مفاوضة قيم الخزينة بين

المؤسسات العمومية فقط.

 ×المرسوم 90-102 المؤرخ : 27 مارس1990 : نوع شهادات الأسهم التي تقوم بإصدارها الشركات

العمومية ، وفي نفس السنة انشات شركة القيم المنقولة ((S.V.M في 9ديسمبر1990 بفضل صناديق المساهمة الثمانية برأسمال قدره 320000.00 دج يديرها مجلس إدارة متكون من 8 أعضاء، كل عضو يمثل احد صناديق المساهمة .

وقد نصت قوانين هذه الشركة على وضع تنظيم يسمح باء نشاء بورصة للأوراق المالية في أفضل الشروط .

كما تم صدور ثلاث مراسيم تنفيذية بتاريخ 28 ماي1991 ممثلة في :

 ×المرسوم التنفيذي رقم 91-161 لتنظيم المعاملات على القيم .

 ×المرسوم التنفيذي رقم 91-170 لتحديد أشكال ، و أنواع القيم المتداولة ، و شروط إصدارها.

 ×المرسوم التنفيذي رقم 91-171 لتحديد لجنة البورصة .

* المرحلة الابتدائية (1993- 1996): كنتيجة لعدم وضوح دور شركة القيم المنقولة ، و ضعف  

رأسمالها الاجتماعي ، تم إعادة تعديل رأسمالها إلى 9320.000.00 دج ، كما تغير اسمها إلى

"بورصة الأوراق المالية" (B.V.M) ^([34]) و حدد المرسوم التشريعي الصادر بتاريخ 23 ماي1993

الهيئات العاملة ببورصة القيم المنقولة كما يلي :

-         لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة (COSOB ): وهي السلطة العليا في بورصة القيم المتداولة

تعمل على تنظيم النشاط البورصي، وحسب المادة الخامسة من هذا المرسوم لا يجوز إجراء أي عملية إلا داخل المقصورة ، وعن طريق الوسطاء بعد اعتمادهم من طرف اللجنة .

-         شركة تسيير بورصة القيم  ( SGBV): تعمل هذه الشركة على ضمان السير الحسن لعمليات التداول داخل البورصة.

* مرحلة الانطلاقة الفعلية ( 1996 –إلى يومنا هذا ): بعد التجهيز التام لإنشاء بورصة قيم سواء من الناحية التنظيمية أو القانونية من حيث ^([35])  :

- وضع نص قانوني لإنشاء وتنظيم هذه  البورصة .

- أصبح للبورصة مكان مادي بغرفة التجارة .

- تأسيس لجنة تنظيم و مراقبة عمليات البورصة ،و شركة تسيير بورصة القيم . 

ومع بداية 1997 تم اختيار الوسطاء في البورصة بمسؤولية لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة

وتم إعداد مجموعة من الأنظمة تتمثل في :   

-         النظام رقم 96-02 المتعلق بطبيعة المعلومات التي يتم نشرها عن الشركات التي تدخل البورصة .

-         النظام رقم 97 -01 القائم على مساهمة الوسطاء في العمليات البورصية .

-         النظام رقم 97 -02 شروط الأعوان المؤهلين للمفاوضات حول القيم المتداولة .

-         النظام رقم 97 -03 تسيير بورصة الأوراق المالية.

-         النظام رقم 97 -04 الخاص بهيئات التوظيف في القيم المتداولة .

-         النظام رقم 97 -05 اتفاقيات العمل بين الوسطاء و العملاء في البورصة .

-         النظام رقم 97 -01 (30 /11/1997 ) المحدد لكيفية اعتماد الوسطاء في العمليات البورصية .

    * و كانت شركة سونا طراك أول متعامل اقتصادي قامت باءصدار القيمة المنقولة المتمثلة في

   القرض السندي في 2 جانفي 1998 في السوق الأولية ^([36])

   وعملية إصدار القرض السندي لسونا طراك فكانت كما يلي :

-         تاريخ العملية : من 15 جانفي الى 15 فيفري 1988 .

-         المبلغ الإجمالي للإصدار : 12 مليار دج .

-         نسبة الفائدة : 13 % .

-         تاريخ التسديد النهائي : 4 جانفي 2003 .

وفي 13 سبتمبر 1999 سجلت بورصة الجزائر دخول أربع مؤسسات وطنية لأسهم وسندات

و يتعلق الأمر : رياض سطيف (منتجات غذائية)- صيدال (إنتاج الأدوية)- الاوراسي(الفندقة)

و يمكن تبيان مختلف عمليات هذه المؤسسات وفق الجدول التالي : ^([37])

                                      

عــملــيــات الإدراج الــمنــجـــــزة

                                                                                                   القيمة :دينار جزائري

السهم وفترة العرض	عدد الأسهم	رأس المال الإجتماعي	القيمة الإسمية	سعر العرض	الطلب	عدد المساهمين
رياض سطيف من02/10 إلى31/12/1998	1.000.000	5.000.000	1.000	2.300	1.000.000	5.186
مجمع صيدال من15/02 إلى 15/07/1999	2000.000	10.000.000	250	800 دج (ثابت)	2.851.256	19.296
م ت ف الأوراسي من 15/16 إلى 15/07/1999	1200.000	6000.000	250	400 دج (ثابت)	2.001.237	10.941

المصدر : وصاف عتيقة ، الاتفاقية العامة للتجارة في الخدمات و اثارها على القطاع المالي في الاقتصاديات العربية – بالتركيز على حالة الجزائر- رسالة ماجستير في العلوم الاقتصادية : تخصص نقود وتمويل ، جامعة بسكرة ، 2002 /2003 ، ص 140 .

 الفرع الثالث :الهيئات المتدخلة و المسيرة لبورصة الجزائر

ا- الهيئات المسيرة للبورصة : بموجب المرسوم التشريعي رقم 03-10 المؤرخ في 23 ماي 1993

ينظم عمل بورصة الجزائر هيئتين:

* لجنة تنظيم ومراقبة عمليات البورصة : بمقتضى القانون يخول لهذه اللجنة مجموعة من الصلاحيات :

    - السلطة القانونية- سلطة الرقابة و المراقبة – السلطة التأديبية و التحكيمية .

    * شركة تسيير بورصة القيم : تقوم هذه الشركة بمجموعة من المهام تحت رقابة اللجنة ، ومن أهمها^([38]) :

     ×تسهيل العمليات ما بين الوسطاء.

    × ترقية التعامل بالأوراق المالية.

    ب-الهيئات المتدخلة بالبورصة : اعتمدت لجنة البورصة الوسطاء الماليون في العمليات بمقتضى المادة

    السادسة بتاريخ 23 ماي 1993 ، لأجل القيام بعمليات البيع والشراء للقيم ، وتسيير المحافظ المالية ،

    و تقديم النصائح والإرشادات للعملاء.

    و ينشط حاليا خمس وسطاء يمثلون شركات أسهم مكونة من بنوك ومؤسسات التامين ، وهم ^([39])  :

   1-  شركة الرشاد المالي.

   2- الشركة المالية للإرشاد والتوظيف.

   3- شركة التوظيف في القيم المنقولة.

   4- المؤسسة المالية العامة.

   5- UB BROKERAGE  وهو فرع من UNION-BANK

    و من بين المؤسسات المالية المرخص لها بالوساطة في بورصة الجزائر نذكر:

   - البنوك –شركات التامين – صناديق التقاعد – هيئات التوظيف الجماعي(شركات الاستثمار، الصناديق

   المشتركة للتوظيف)  - بيوت السمسرة .  

  

*  ونشير إلى أن العمل في بورصة الجزائر منظم بقوانين و أحكام ، حيث تتمثل ابرز الشروط لدخول

    المؤسسات في البورصة فيما يلي : ^([40])

¨    يجب أن تكون شركة ذات أسهم ، و رأس مالها يقدر ب 100 مليون دج .

¨    تحقيق أرباح خلال السنة المالية التي سبقت سنة طلب القبول .

¨    التوزيع على الجمهور أسهمها ، ما نسبته 20 % من رأس المال الاجتماعي الكلي للمؤسسة.

¨    توزيع رأسمالها على عدد لا يقل عن 300 مساهم في اجل لا يتعدى يوم الإدخال .

    الفرع الرابع: تــقــييم أداء بــورصــة الجـــزائـــر

     من خلال العرض السابق لبورصة الجزائر تتجلى محدودية الأداء ، ونقص المتدخلين ، ويمكن تحديد

     معوقات بورصة الجزائر التي تحول دون تحقيق الفعالية في تمويل الاقتصاد فيما يلي :^([41])

  

      العوائق السياسية : وتتمثل هذه العوائق في :

×عدم الاستقرار السياسي ، و غياب امن الأشخاص و ممتلكاتهم .

×محدودية النشاط في بورصة الجزائر ، و بورصات الدول العربية مجتمعة التي تسجل رسملة

لا تتعدى 35 مليار ، و هو مؤشر يدل على هامشية ومحدودية هذه البورصات ، مقارنة بتايوان

او سنغافورة ، حيث وصلت الرسملة البورصية لديها سنة 1992 بما مقداره 101 مليار دولار

و49 مليار دولار على التوالي.

     العوائق الاقتصادية : تتمثل العوائق الاقتصادية في :

    ×  الوضعية الصعبة للمؤسسات الجزائرية التي عرفت اختلالات في توازنها على مستوى هيكلها

        المالي بسبب عجز الميزانية ، وهذا الوضع لا يشجع الأفراد على شراء أسهم هذه المؤسسات

        حيث تعتبر المر دودية شرطا أساسيا لجذب المدخرات و توجيهها نحو الأصول المالية .

    ×ضعف القدرة الشرائية لدى جمهور المواطنين ، و بالتالي قلة المدخرات الفردية ، كما أن هناك  

        مجموعة من المؤشرات لا تشجع الأفراد على استثمار مدخراتهم في السوق المالية مثل :

        معدل التضخم ، معدل الفائدة .       

× ضعف البنية الاقتصادية من حيث الإنتاج و النوعية و المنافسة، و غياب التنويع في المحافظ المالية بالقدر الكافي^([42]) ، بالإضافة إلى غياب الكفاءة المالية .

× قلة المؤسسات المدرجة في البورصة و المهيمن عليها من طرف القطاع العام ، و اتجاهات المؤسسات نحو السوق الموازية نتيجة السياسات الجبائية .

× غياب البيانات عن أداء الشركات يعد من العوامل المعرقلة لنجاح مشروع بورصة القيم ، إضافة إلى

  ضعف الثقافة التفسيرية ، و استراتيجيات التسويق التي تسمح برفع الأرباح و خفض التكاليف ،

  و القدرة على مواجهة المنافسين .

* عوائق التشريعية : و تتمثل في :

    ×  عدم ملاءمة التشريعات القانونية للمؤسسات الاقتصادية أو المصرفية ، حيث يتعين على الشركة          

        الراغبة في القيد في البورصة أن تأخذ شكل شركات أسهم ، وان يكون رأسمالها أكثر من

        100.000.000 دج ، ويجب أن توزع أسهمها على الجمهور بما لا يقل عن 300 مساهم.

 ×    من بين الشروط الأخرى لقيد المؤسسات في البورصة ، هو أن يقتصر الدخول للمؤسسات الناجحة

       و عدم قبول المؤسسات الصغيرة و المتوسطة . ^([43])

   *  عوامل اجتماعية وثقافية :

×      يعد العامل الديني من عوائق قيام بورصة ، حيث يعتبر توظيف الادخارات في أوراق مالية على  

      شكل  سندات بمثابة ربا ، وهو محرم شرعا مما يحجم أصحاب الفوائض على شراء السندات .

 × غياب ثقافة بورصية لدى المجتمع حول آليات التوظيف المالي، وعمل البنوك والمؤسسات المالية

بدليل قيام الأفراد بحفظ مدخراتهم في الصندوق الوطني للتوفير والاحتياط دون اهتمام بالبورصة

    الخاتمة

          إن الأزمات المالية ليست حدثا عارضا أو ناتجا عن أخطاء في السياسات الاقتصادية بقد ما هي جزء لا يتجزأ من الأداء العادي أو الطبيعي للاقتصاديات الرأسمالية، فالتغيرات المتراكمة التي تحدث في الهياكل الاقتصادية و المالية داخل هذه الاقتصاديات عبر فترة طويلة نسبيا من الزمن  و التي تنتج عن الأنشطة الساعية لتعظيم الأرباح تتمخض في النهاية عن حدوث هذه الأزمات، فالهياكل المالية القوية التي تتميز بها بعض فترات التوسيع الاقتصادي، التي يصعب في ظلها اندلاع الأزمات المالية، تتحول بمرور الوقت إلى هياكل مالية هشة تسمح بانفجار هذه الأزمات، من أسباب ذلك عولمة الأسواق المالية التي تولد أخطار جديدة من حيث عدم الاستقرار، وتقلبات أسعار الفائدة و أسعار الصرف، وهي أخطار يمكن أن تزيد من تقلب تدفقات رؤوس الأموال القصيرة الأجل، و أن تؤثر تأثيرا سلبيا على النظام المالي الدولي، مما يتطلب من جميع البلدان إتباع سياسات سليمة اقتصاديا، وأن تواصل جهودها لتعزيز النمو الاقتصادي، و تسلم بأن لزيادة حرية حركة رؤوس الأموال فوائد محتملة بالنسبة لاقتصادياتها، ولكن في نفس الوقت نلاحظ أن هذا التحرير يشكل ضغوطا على الاقتصاديات التي تناضل أصلا للتكيف مع العولمة.

         تشير كل الاتجاهات المستقبلية طبقا للمعطيات المتاحة إلى وجود فرص حقيقية لتحويل الأسواق المالية إلى قوة اقتصادية متطورة و فعالة للدول ضمن الاقتصاد العالمي لتحويل الأسواق المالية إلى قوة اقتصادية متطورة و فعالة للدول ضمن الاقتصاد العالمي في ظل الاهتمام الاقتصادي الدولي المتصاعد، و يتعين الاستفادة من الفرص المستقبلية لمسايرة الركب و التحولات الشاملة التي تجتاح العالم، و تحقيق ذلك رهين باعتماد مزيد من الإصلاحات الهيكلية الشاملة على الصاعدين الاقتصادي و المالي، بما في ذلك تفعيل دور الأسواق المالية في الحياة الاقتصادية في ظل التحديات الدولية التي تواجه البورصات العربية في الأوقات الحالية و المستقبلية، على صعيد التحويل نحو التكتلات الاقتصادية و المصرفية العملاقة في أوربا و أمريكا الشمالية و آسيا، أو على صعيد التحديات المترتبة على التطورات في الساحة المالية الدولية، ومعايير الملائمة و الرقابة المصرفية العالمية، وزيادة حدة المنافسة، و الاتجاه نحو الاندماج، وما تفرضه هذه التطورات من تحديات عل المؤسسات المالية من ضرورة التوافق مع الأوضاع الجديدة، وإعادة تهيئة أوضاعها بما يحقق لها مستوى أداء مرتفع، ويمكنها من البقاء على الساحة المالية الدولية، وبالتالي العمل على مسايرة الاتجاه العالمي نحو الاندماج المالي، وتكوين وحدات مصرفية عملاقة (اللحاق بثورة المعلومات و مستحدثات التكنولوجية دائمة التطور)، تهيئة مناخ الاستثمار و تطوير البيئة المصرفية العربية، الأخذ بمفهوم المصارف الشاملة نظرا لدورها الهام في تنمية الاقتصاديات العربية على ضوء التحديات التي تواجهها الدول العربية في اتجاهها لحالي نحو تحرير اقتصادياتها و ما تتطلبه هذه المرحلة من قرار واضحة ومدروسة تتناول دعم عملية التحول الاقتصادي الجارية.

قائمة المراجع

І- الكتب :

1.    أحمد يوسف الشحات، الأزمات المالية في الأسواق الناشئة مع إشارة خاصة لأزمة جنوب شرق آسيا، مصر، دار النيل للطباعة و النشر، 2001.

2.    عبد الحكيم مصطفى الشرقاوي، العولمة المالية و إمكانات التحكم عدوى الأزمات المالية. الإسكندرية، دار الفكر الجامعي، 2005 .

3.    مروان عطون، الأسواق النقدية و المالية (البورصات و مشكلاتها في العالم النقد و المال). الجزائر، ديوان المطبوعات الجامعية، 2000.

4.    يونس أحمد البطريق، السياسات الدولية في المالية العامة، ط1، الإسكندرية، الدار الجامعية، السنة غير مذكورة.

5.    عبد القادر محمد عبد القادر عطية، السيدة مصطفى إبراهيم، إيمان محب ذكى ، قضايا اقتصادية معاصرة، الإسكندرية، الناشر قسم الاقتصاد - كلية التجارة-، جامعة الإسكندرية، 2005 .

6.    ضياء مجيد الموسوي، الأزمة الاقتصادية العالمية 1986 – 1989 . الجزائر، دار الهدى للطباعة و النشر، 1990.

7.    محسن أحمد الخضيري، إدارة الأزمات، الإسكندرية، مكتب مدبولي، السنة غير مذكورة.

8.    أديب ديمتري، دكتاتورية رأس المال، الطبعة 01، سوريا، دار الثقافة و النشر، 2002.

9.    محمد نصر مهنا، إدارة الأزمات، الإسكندرية، مؤسسة شباب الجامعة، 2004.

10.     منير إبراهيم الهندي ، الأسواق المالية و أسواق رأس المال. الإسكندرية، مكتبة دالتا للطباعة، 1998.

11.     بسام الحجار، العلاقات الاقتصادية الدولية، بيروت، المؤسسة الجامعية للدراسات و النشر و التوزيع، 2003.

12.     محمد صفوت قابل، الدول النامية و العولمة، مصر، الدار الجامعية، 2004.

ІІ- رسائل الماجستير:

1-  رايس مبروك، العولمة المالية و انعكاساتها على الجهاز المصرفي – دراسة حالة الجزائر، رسالة ماجستير ، جامعة محمد خيضر بسكرة، 2005.

2-  العقون نادية، تحرير حركة رؤوس الأموال و آثارها على ميزان المدفوعات- دراسة حالة الجزائر الفترة 1990- 2000 . رسالة ماجستير، جامعة محمد خيضر بسكرة،2004 .

3-         وليد أحمد صافي، سوق الأوراق المالية و دورها في التنمية الاقتصادية – حالة تطبيقية سوق عمان المالي، رسالة ماجستير، جامعة الجزائر، 1997.

ІІІ المجلات :

عبد العلي جبيلي و فيتالى كرمارينكو، بلدان الشرق الأوسط و شمال إفريقيا هل  تعوم عملاتها أم تربطها بعملة أخرى؟ في مجلة تمويل التنمية، عدد مارس 2003.

VІ المواقع إلكترونية:

1/http://www.univ-Batna.dz le 01/03/2006

---

1 -مروان عطون ، الأسواق النقدية و المالية – البورصات و مشكلاتها : الطبعة الثانية ، ديوان المطبوعات الجامعية ، الجزائر ،2003 ، ص 216 .

[2] - محمد أمين زويل ، بورصة الاوراق المالية : موقعها من الاسواق – احوالها و مستقبلها ، دار الوفاء للطباعة ، الاسكندرية – مصر ، 2000 ،ص 36 .

^3- انطوان الناشف – خليل الهندي ،العمليات المصرفية و السوق المالية : الجزء الثاني ، المؤسسة الحديثة للكتاب،طرابلس- لبنان ،2000 ،ص45 .

⁴ – gosette peyrard laBourse, 6eme, edition,libraire vuibert, paris,1998 ,p13.

^5-  اسامة الفولى – زينب عوض اله ، اقتصاديات النقود و التمويل ، دار الجامعة الجديدة ، الاسكندرية – مصر ،2005 ، ص 268 ^.   

[3]- شعبان محمد ا سلام البرواري، بورصة الاوراق المالية- دراسةتحليلية- دارالفكر،دمشق- سورية ، 2002 ، ص 36 .  

[4]- اسامة محمد الفولى – زينب عوض الله ، مرجع سابق ، ص 265 .   

[5] ^-  عبد الغفار حنفي – رسمية قرياقص ،اسواق  المال و تمويل المشروعات ، الدار الجامعية ، الاسكندرية – مصر، 2005 ، ص ص ،37 ،38 .

[6] -  طارق عبد العال حماد ، د ليل المستثمر الى بورصة الاوراق المالية  ، الدار الجامعية ، الاسكندرية – مصر ، 2005 ، ص 95 .

[7] -  هو شيار معروف ، الاستثمارات و الاسواق المالية ، دار صفاء للنشر و التوزيع ، الاردن ، 2003 ، ص 59 .

 - [8] اسامة محمد الفولى – زينب عوض الله ، مرجع سابق ، ص ص 264 ، 265 . 

[9] -  شعبان محمد ا سلام البرواري ، مرجع سابق ، ص 42 .

[10] -  Pascal Gouchan ; Vocabulaire Dactualite Economique; editions marketing; 1994; p 184.

[11] - جبار محفوظ ، الاوراق المالية المتداولة في البورصات و الاسواق المالية : الطبعة الاولى – الجزء الثاني ، مطبعة هومة ، الجزائر ،2002 ،ص18.

[12] -  هوشيار معروف ، مرجع سابق ،109 .

[13] -  جبار محفوظ ،  مرجع سابق ، ص 53 .

[14] -  شعبان محمد ا سلام البرواري ، مرجع سابق ، ص 50 .

[15] -  محمد سحنون ، الاقتصاد النقدي و المصرفي ، دار بهاء الدين للنشر و التوزيع ، قسنطينة – الجزائر ، 2003 ، ص 136 .

[16] -  حسين بني هاني ، الاسواق المالية : طبيعتها- تنظيمها – ادواتها المشتقة ، دار الكندي ، عمان – الاردن ، 2002 ، ص ص 32 ،33 .

[17] -  رايس حدة ، محاضرات في الاسواق المالية ، السنة الرابعة علوم اقتصادية ، تخصص مالية نقود و بنوك ،جامعة بسكرة ،2004 /2005 .

[18] -  مروان عطون ، مرجع سابق ، ص 223 .

[19] -  منير ابراهيم هندى ، الاوراق المالية و اسواق راس المال ، منشاة المعارف ، الاسكندرية – مصر ، 1999 ، ص 83 .

[20] - رايس حدة ، مرجع سا بق .

[21] -   Gosette  Peyard ; opcit ; p 15.

[22] -  جبار محفوظ ، تنظيم و ادارة البورصة : الطبحة الاولى – الجزء الثالث ، مطبعة هومة ، الجزائر ، 2002 ، ص 77 .

[23] -  مرجع سابق ، ص 80 .

[24] -  اسامة محمد الفولى – زينب عوض ا لله ، مرجع سابق ، ص 273 .

[25] -  انطوان الناشف – خليل الهندي ، مرجع سابق ، ص 55 .

[26] -   http//www. Annaba.org/ nba 59 / asoaq . htm    26/2/2006

[27] -   رايس حدة ، مرجع سابق .

[28] -  فريد النجار ، البورصات و الهندسة المالية ، مؤسسة شباب الجامعة ، الاسكندرية – مصر ، 1999 ، ص 111 .

[29] -    http//www.arab-api.org/ course9 / c 9-4-5. htm    13/2/2006

[30] -   وليد احمد صافي ، سوق الاوراق المالية و دورها في التنمية الاقتصادية، دراسة حالة سوق عمان المالي -  رسالة ماجستير في العلوم الاقتصادية ، تخصص : نقود وتمويل ، جامعة الجزائر، 1996 / 1997 ، ص 122 .

[31] -  http// www.khayma.com/  essendes/economie. Htm  13/2/2006

[32] -  شمعون شمعون ، البورصة : بورصة الجزائر : الطبعة الثانية ، دار هومة ، الجزائر ، 1999 ، ص 79 .

[33] -  ربوح عبد الغني ، الدور المالي و الاقتصادي لبورصة القيم و اثرها على اداء المؤسسات – دراسة حالة بورصة الجزائر – رسالة ماجستير في العلوم الاقتصادية : تحصص نقود وتمويل ، جامعة بسكرة ، 2004 /2005 ، ص 73 .

[34] -  شمعون شمعون ، مرجع سابق ، ص 80 .

[35] -   ربوح عبد الغني ، مرجع سابق ، ص 75 .

[36] -  ربوح عبد الغني ، مرجع سابق ، ص76 .

[37] -  وصاف عتيقة ، الاتفاقية العامة للتجارة في الخدمات و اثارها على القطاع المالي في الاقتصاديات العربية – بالتركيز على حالة الجزائر- رسالة        ماجستير في العلوم الاقتصادية : تخصص نقود وتمويل ، جامعة بسكرة ، 2002 /2003 ، ص 140 .

[38] -   شمعون شمعون ، مرجع سابق ، ص 62 .

[39] -   ربوح عبد الغني ، مرجع سابق ، ص 89 .

[40] -  وصاف عتيقة ، مرجع سابق ، ص 139 .

[41] -   شمعون شمعون ، مرجع سابق ، ص 80 .

[42] -   اوجستو دى لاتورى- سيرجيو شموكلر ، "مستقبل اسواق راس المال في الدول النامية في ظل ا قتصاد معولم "، مجلة التمويل و التنمية ، المجلد 42 ، العدد2 ، جوان 2005 ، ص 47 .

[43] -   وصاف عتيقة ، مرجع سابق ، ص 140 .